임금·원자재 상승뿐 아니라 인플레이션은 기대 심리에도 좌우
정부가 말 바꾸면 정책효과 못 내 평소 시장신뢰 쌓는 게 중요

▲ 장용성 연세대 언더우드 특훈 교수

사상 유례없는 금융위기를 벗어나기 위해 각국 정부는 지난 1년간 막대한 유동성을 시장에 공급했다. 최근 정책 당국과 학계에서 인플레이션 가능성을 염려하며 유동성 회수를 위한 이른바 '출구 전략(exit strategy)'의 시기와 방법이 논의되고 있다. 최악의 상황이 지났으니 인플레이션에 대비해야 한다는 주장과 출구 전략 논의는 시기상조라는 주장이 맞서고 있다.

출구 전략은 목적을 완수한 군(軍)의 퇴각 시나리오를 의미하는데, 경제에서는 경제정책 기조를 원상복구시키는 과정을 지칭한다. 군이 퇴각할 때처럼 경제의 출구 전략 역시 시장이 상황 변화에 준비할 수 있는 시간을 주고, 혼란을 최소화시킬 수 있도록 예측 가능하게 하는 것이 바람직하다.

특별히 이번 불황만이 출구 전략을 필요로 하는 것은 아니다. 중앙은행을 비롯한 금융당국은 경제가 불황의 터널을 벗어날 때면 인플레이션 가능성에 대한 대비책을 준비하기 마련이다.

2003년 경기 침체기에 미 연준(FRB) 내부에서 출구 전략이 논의된 적이 있다. 오늘의 출구 전략이 인플레이션에 대응하기 위한 것이라면, 당시에는 디플레이션 대응이 화두였다. 불황이 깊어가던 당시, 경기 부양책의 일환으로 초단기 자금 시장의 정책금리(Federal Funds Rate)가 1%까지 내려간 상황에서 곧 금리가 0%에 이르는 제로 금리 시대가 올지도 모른다는 예상이 나왔다. 연준이 우려한 것은 일본처럼 제로 금리하에서도 경기 침체가 지속되는 디플레이션 가능성이었다. 제로 금리에도 불구하고 경기가 회복되지 않을 때, 시장 참가자들은 더 이상 중앙은행이 취할 수 있는 경기 부양책이 없다는 비관적 전망을 할 수 있다. 연방은행이 장기 채권을 매입할 수 있는 방안을 마련함으로써 지속적으로 시장에 유동성을 공급할 수 있다는 확신을 주어 디플레이션 심리가 확산되는 것을 미연에 막자는 의견이 나왔다.

지금 돌이켜 보면 '걱정도 팔자'라는 생각이 들 정도로 기우(杞憂)에 불과했지만, 사실 염려하는 상황이 일어나지 않고 기우로 끝나는 것이야말로 출구 전략의 가장 바람직한 결말이다. 당시 연준이 시장의 기대 심리를 세심하게 살피며 시장과 교감함으로써 잘못된 시그널을 주지 않으려 부단히 노력했던 점을 주목했으면 한다. 정부는 정책 방향을 미리 제시해 시장 참여자들의 기대 심리를 유도할 수 있고, 정책 변화에 대응할 시간을 충분히 줌으로써 충격과 부작용도 줄일 수 있다.

인플레이션은 임금과 원자재 상승, 수요 증가 등 실제 요인에 좌우되지만 기대 심리에도 크게 의존한다. 시장 참가자들이 금융 당국의 인플레이션 억지력을 믿는다면 기대 인플레이션을 다소 줄일 수 있다. 그러나 시장 참가자들이 정부를 신뢰하지 않는다면 아무리 거창한 출구 전략을 공표한들 소용없다. 물론 출구 전략을 너무 자주 언급하면 시장 참가자들을 불안하게 만들어 기대 인플레이션 심리를 부추기는 역효과를 낼 수도 있다. 출구 전략이 시기상조라는 발언 자체가 출구 전략의 일환이 될 수도 있지만, 납득할 만한 대비책이 강구되어 있으니 안심해도 좋다는 신뢰를 주는 것도 필요하다.

그런데 수출이 GDP(국내총생산)의 절반을 차지해 외부 환경 변화에 민감한 우리의 경우, 금융 당국이 취할 수 있는 정책 수단은 제한돼 있다. 아쉬운 현실이지만 지키지도 못할 약속을 하는 것보다 현실을 있는 그대로 알리고 이해를 구하는 편이 긴 안목에서 보면 더 믿음이 가는 행동이다.

정부와 민간 경제주체 사이의 신뢰 문제를 거시 경제학에서는 정책의 '동태적 비일관성(dynamic inconsistency)'이라고 일컫는다. 2004년 노벨상을 공동 수상한 핀 키들랜드(Kydland)와 에드워드 프레스콧(Prescott)이 제시한 이론인데, '양치기 소년과 늑대의 우화'와 흡사하다. 정부가 수시로 말을 바꾸면 정작 필요한 때 정책 효과를 내지 못할 수 있다는 것이 이 이론의 요지이다.

정부가 일부러 시장을 놀라게 하려고 정책을 바꾸는 경우는 거의 없다. 다만 과거에 바람직하다고 여겼던 정책이 오늘날 더 이상 최적의 정책이 되지 않아 바꾸는 경우가 종종 발생한다. 그러나 정부 정책이 수시로 바뀔 가능성이 있다는 것을 시장 참가자들이 예상하면 경제가 비효율적인 상태에 이를 수 있다는 것이 동태적 비일관성 이론의 요지다. 예를 들어 지방 정부가 공장 유치를 위해 30년간 세금 감면을 약속한다. 그런데 일단 공장이 들어서고 나면 정부는 세금을 부과하고 싶은 유혹에 빠진다. 만약 민간 경제 주체들이 이런 정부의 행태를 미리 예상한다면 애초부터 공장이 들어오지 않는다. 프레스콧과 키들랜드는 이런 비효율적 균형에 빠지는 것을 방지하기 위해 정부가 '재량(裁量)'보다는 '준칙(準則)'을 따를 것을 권장한다.

동태적 비일관성은 수시로 바뀌는 우리의 부동산 정책에도 시사점을 준다. 부동산 정책을 경기 부양책의 일환으로 보는 정책 당국의 인식이 바뀌지 않는 한, 강력한 투기 억제책을 내놓아도 시장 참여자들은 곧 정책이 또 바뀔 것이라 예상하기 때문에 애초 정책이 의도한 효과를 충분히 내지 못한다.

아르헨티나 등 남미 국가에서는 '선거 인플레이션 사이클'이란 것이 있다. 선거가 다가오면 남발하는 선심 정책으로 인해 발생하는 주기적인 인플레이션을 빗댄 말이다. 물론 정치인들은 자신이 당선되면 인플레이션 없는 세상을 만들겠다고 호언하지만 이를 액면 그대로 믿는 사람은 거의 없다.

시장의 신뢰는 하루아침에 얻어지는 것이 아니다. 사소한 약속일지라도 꼭 지키려 노력하며 세심하게 배려하는 것이 연인의 마음을 얻을 수 있는 첩경이듯이, 평소 일관된 정책을 통해 시장의 신뢰를 쌓는 것이 성공적인 출구 전략의 첫걸음이다.